上交所每月问答(十):习交易规则 明取予之道(2013年11月)

2013-12-03

    编者按:交易规则是投资者参与证券投资时应遵循的基本规则,内容包括投资者较为熟悉的限价委托、连续竞价、涨跌幅和停牌、复牌等。随着我国资本市场创新业务和品种相继推出,投资者对于交易机制提出了更强烈的多样化需求。对此,上交所做出积极回应,修订了《交易规则》,完善了大宗交易机制,持续丰富债券市场的交易品种和交易机制。在本期《每月问答》中,我们主要答复投资者关注的有关交易规则的问题,以期投资者可以更好地了解交易规则,理性参与投资。此外,这期《每月问答》也就投资者关心的个股期权相关问题做了解答。

     一、上交所最近修订了《交易规则》。能介绍一下都修订了哪些内容吗?(IP:123.173.79.*)

     您好!感谢您对上交所新修订的《交易规则》的关注。随着我国多层次资本市场持续发展,市场上的创新业务和品种不断推出,为满足市场对于灵活多样交易机制的强烈需求,上交所在今年10月修订了《交易规则》。除部分条款外,修订后的《交易规则》将在12月9日起实施。通过修订《交易规则》,上交所一方面,对大宗交易市场进行机制创新和平台改造,推动其发展成为与普通投资者熟悉的竞价撮合市场并驾齐驱的“批发市场”;另一方面,持续丰富并完善了债券市场交易品种和交易机制等内容。

     具体来说,《交易规则》此次修订涉及以下三方面内容:

     一是大宗交易。其一,适当降低了证券买卖的大宗交易门槛。为吸引更多的投资者参与大宗交易,这次修订调低了A股、B股和基金的大宗交易门槛,国债和债券回购的大宗交易门槛也调至和其他债券品种相同的标准。其二,增加了大宗交易申报的类型。修订前的大宗交易申报以买卖双方协商议价方式为主。这次修订后,上交所大宗交易系统接受交易申报的类型增加了“固定价格申报”,为市场投资者提供了更加公开透明的价格选择。其三,延长了大宗交易成交申报的接受时段。此次修订在原有大宗交易时段的基础上,增加了16:00-17:00的大宗交易时段,并规定交易日的15:00-15:30时段接受固定价格申报。

     二是债券交易。其一,完善了债券分期偿还业务规则。为适应债券市场的发展需要,此次《交易规则》修订时增设专节,规范债券分期偿还业务的相关内容,对原有规则中有关债券面值和计价单位等内容做出例外规定,主要涉及到分期偿还的方式、计价单位、交易单位、除权处理等。其二,提高了集中竞价系统债券单笔申报的最大数量。随着债券交易的规模不断扩大,原有交易规则中有关在集中竞价系统交易的债券交易申报数量的规定已经无法满足市场上投资者尤其是机构投资者的需求,有必要适当提高。此次修订将集中竞价系统债券交易和债券质押式回购交易单笔申报的最大数量从1万手提高到10万手,也就是1亿元面值,以满足参与交易所债券现货市场和回购交易的投资者需求,提高上交所债券市场的交易效率。

     三是当日回转交易。此次修订明确了在上交所交易的部分基金产品实行“当日回转交易”,具体包括债券ETF、交易型货币基金和黄金ETF等。在交易所市场,债券实行当日回转交易,考虑到以债券为标的的债券ETF和交易型货币基金在交易属性上和债券非常相似,因此,有必要作出相应的交易安排。此外,有关黄金ETF的交易规则设计也应关注到目前黄金现货和期货市场实施当日回转交易的事实。正是出于这样的考虑,此次交易规则修订时明确了债券ETF、交易型货币基金和黄金ETF实行当日回转交易。

     交易规则是投资者参与市场交易时应当遵循的基本交易规范。此次修订是上交所对市场上有关完善交易机制需求做出的积极回应。总体上,在此次修订的相关条文实施后,投资者可以更广泛地参与大宗交易、债券交易和基金交易。关于本次修订的具体内容,您可以登录上交所官方网站(www.sse.com.cn),查询《上海证券交易所交易规则》了解。

     同时,提示投资者注意,有关大宗交易固定价格申报、盘后交易时段大宗交易申报等条文因为需要市场业务和技术等方面准备,所以,预计将在2014年4月相关技术开发和测试工作完成后再实施。

     二、报纸上报道上交所修订《交易规则》,明确了债券ETF、黄金ETF交易施行“T+0”。我想了解具体内容是怎样的?我们投资者在交易的时候要注意什么?(福建投资者赵先生拨打上交所公众咨询热线400-8888-400询问)

     您好!正如您提到的,上交所今年修订《交易规则》时明确了跟踪债券指数的交易型开放式指数基金(也就是债券ETF)、交易型货币市场基金和黄金交易型开放式证券投资基金(也就是黄金ETF)实行当日回转交易。“当日回转交易”也被投资者称为“T+0”交易。换句话说,投资者在交易日的交易时间里买入了这些基金份额后,可以在当日确认成交后、交收完成前全部或部分卖出。总的来看,“T+0”交易操作灵活,有助于提高投资者账户中的资金使用效率,降低证券投资者的持仓风险,改善市场的流动性,提高定价效率。

     在《交易规则》修订前,上交所市场有关债券ETF、黄金ETF实施“T+0”交易机制的规定可见于具体的业务规则。比如,在今年3月15日发布并施行的《关于债券类交易型开放式指数基金交易相关事项的通知》中,规定了在上交所上市的债券ETF适用“当日买入的债券ETF份额,当日可卖出”的规则。此外,7月27日发布的《黄金交易型开放式证券投资基金业务指南》规定,投资者当日买入的黄金ETF份额,当日可以卖出。此次《交易规则》修订,整合了上述具体业务规则中有关实施当日回转交易的内容。

     参与债券ETF、交易型货币基金和黄金ETF交易的投资者,一方面应当了解修订后的《交易规则》及具体业务规则中有关上述基金当日回转交易的规定;另一方面,投资者还应了解:当日回转交易中,投资者只有在持有或买入相应证券的前提下才能卖出证券。

     提示投资者,尽管当日回转交易可以增加交易操作的灵活性,一定程度上降低持仓风险,但是如果投资者热衷于日内频繁交易,也可能带来潜在的不利影响,尤其是频繁交易带来的高成本以及投资亏损。

     三、看到上交所通知,这次《交易规则》修订时调低了大宗交易的门槛。能解释一下什么是大宗交易?这次修订都涉及了大宗交易的哪些内容?(IP:219.159.232.*)

     您好!大宗交易对大部分个人投资者来说还比较陌生。顾名思义,大宗交易就是超过了规定最低限额的单笔证券买卖。在大宗交易中,当事人的买卖申报将按照买卖双方协议的价格,经过交易所大宗交易系统确认后成交。

     和个人投资者比较熟悉的A、B股股票等交易的竞价交易方式相比,大宗交易具有以下特征:一是对单笔证券交易的数量有最低要求(接下来会详细介绍);二是交易方式主要采用协议交易;三是交易价格由交易双方经协商后确定;四是证券交易的双方不匿名;五是参与大宗交易的投资者多数是机构投资者。

     上交所大宗交易的一般流程是这样的:

     首先,投资者甲在交易日的9:30-11:30、13:00-15:30的时段向上交所提交大宗交易的意向申报指令(意向申报包括证券代码、股东账户、买卖方向和上交所规定的其他内容。至于是否包括交易价格和交易数量,由申报方决定)。

     其次,对手方投资者乙看到甲的意向申报后,与意向申报方甲取得联系并就大宗交易的价格和数量等要素进行协商(至于大宗交易的成交价格,由买方和卖方投资者在当日最高和最低成交价格之间确定)。

     再次,甲乙双方就大宗交易达成买卖协议后,通过其委托的会员分别向上交所大宗交易系统提出成交申报,申报的交易价格和数量必须一致。

     接下来,由上交所确认成交。除另有规定外,买卖双方的大宗交易申报和成交结果一经上交所确认后,就不得撤销或者变更。买卖双方必须承认交易结果,履行清算交收义务。

     提示投资者注意,和普通竞价交易不同,大宗交易不公布即时行情,也不纳入上交所指数计算,其成交价格不作为该证券当日的收盘价,但成交量在大宗交易结束后将计入到该证券的成交总量中。

     上交所在2002年推出了大宗交易制度。自2003年8月20日起,上交所正式使用大宗交易系统办理大宗交易业务。随着多层次资本市场建设的不断推进,市场上的投资者结构日趋多元化,交易需求也逐渐多样化,对于大宗交易的交易效率、定价机制的透明度等都提出了新的要求。上交所积极适应市场变化,在今年修订了《交易规则》,持续完善大宗交易制度,具体包括以下方面:

     一是适当调低了大宗交易的门槛。为吸引更多的投资者参与到大宗交易中,这次《交易规则》修订将A股、B股和基金的大宗交易门槛调低到之前规定标准的60%左右,国债和债券回购的大宗交易门槛也调低到与其他债券相同的标准。具体来说,A股大宗交易最低限额由“50万股或者300万元人民币”调整到“30万股或200万元人民币”;B股大宗交易由“50万股或30万美元”调降到“30万股或20万元美元”(上交所B股计价单位为美元);基金大宗交易由“300万份或300万元人民币”调降到“200万份或200万元人民币”;国债和债券回购大宗交易由“1万手或1000万元人民币”调降到“1000手或100万元人民币”。此后,上交所可以根据市场情况调整大宗交易的最低限额。根据规定,只有单笔证券交易符合了上述最低要求,投资者才能采用大宗交易的方式。

     二是增加了大宗交易申报类型,提供固定价格申报。现有的大宗交易申报主要是意向申报、成交申报和本所认可的其他大宗交易申报,以协商议价为主,大宗交易成交价格确定的透明度有待提升。这次《交易规则》修订新增加了“固定价格申报”类型,为市场投资者提供了更加公开透明的价格选择。具体来说,大宗交易双方可以选择以交易形成的收盘价或者全天成交量加权平均后的价格进行交易。这样看,这种方式满足了投资者尤其是机构投资者进一步提升大宗交易透明度和公允性的自发需求。

     三是延长了接受大宗交易成交申报的时段。为了满足广大投资者的投资需求,逐步提高上交所市场服务水平,在现有大宗交易时段的基础上,修订后的《交易规则》将增加16:00-17:00为接受大宗交易成交申报的时段。也就是,相关规定实施后,上交所接受大宗交易申报的时间分别为:交易日的9:30-11:30、13:00-15:30接受意向申报;9:30-11:30、13:00-15:30、16:00-17:00接受成交申报;15:00-15:30接受固定价格申报。上交所接受投资者在交易日16:00-17:00提交的成交申报,在成交后,将在次一交易日进入清算交收程序。提示投资者注意,在交易日的15:00仍然处于停牌状态的证券,上交所当日不会再接受其大宗交易申报。

     考虑到此次《交易规则》修订涉及的相关条文需要市场及会员业务技术准备,因此,有关大宗交易固定价格申报方式、盘后交易时段大宗交易申报的规定,将在完成相关的技术开发和测试后实施。请投资者对此予以关注。

     四、上交所这次修订《交易规则》和深交所修订的《交易规则》都涉及了哪些方面的内容?两个交易所《交易规则》的哪些规定是不一样的?(陕西投资者陆先生来信询问)

     您好!在今年,除上交所公布了修订后的《交易规则》,深圳证券交易所(以下简称“深交所”)也在7月份正式发布了《深圳证券交易所交易规则》(今年8月5日起实施)的新修订版,优化完善了大宗交易制度,明确了债券ETF实行当日回转交易。

     上交所和深交所此次修订《交易规则》都涉及到如下方面内容:

     一是都适度降低了大宗交易的门槛。为了满足市场需求,优化市场参与者的结构,扩大大宗交易的参与主体范围,沪深两交易所在修订《交易规则》时都适度降低了大宗交易的最低交易标准和金额。具体规则调整内容参见下表:

条文

上交所《交易规则》

深交所《交易规则》

A股 由“50万股或者300万元人民币”调降至“30万股或200万元人民币”

由“50万股或300万元”调降至“30万股或200万元”

B股 由“50万股或30万美元”调降至“30万股或20万元美元”(注:上交所B股计价单位为美元)

由“5万股或30万港币”调降至“3万股或20万港币”(注:深交所B股计价单位为港币)

基金 由“300万份或300万元人民币”调降至“200万份或200万元人民币”

由“300万份或300万元”调降至“200万份或200万元”

国债、债券回购 “1万手或1000万元人民币”调降至“1000手或100万元人民币” 此次修订未作调整。

    二是都规定了大宗交易双方可以选择以交易形成的收盘价或者全天成交量加权平均后的价格进行交易,有效地满足了投资者多样化的交易需求,进一步增强了大宗交易定价的公平性、透明度。

    三是都明确了债券ETF实行当日回转交易。考虑到交易所市场债券交易实行当日回转交易,以债券指数为跟踪标的的债券ETF在波动性、流动性等方面与债券交易较为相似,此次两交易所修订《交易规则》时明确了债券ETF实行当日回转交易,也就是投资者当日买入的债券ETF份额,当日就可以卖出。

     除上述在此次修订时均涉及的内容,上交所和深交所《交易规则》规定主要在以下方面存在差异,提示投资者关注:

     一是在上交所市场,根据修订后的《交易规则》规定,除债券、债券ETF外,交易型货币基金和黄金ETF、权证也实行当日回转交易;在深交所市场,《交易规则》仅规定债券和债券ETF实行当日回转交易。

     二是在上交所市场,除境外投资者从事B股交易外,实施全面指定交易,也就是参与上交所市场证券买卖的投资者必须事先指定一家会员作为其买卖证券的受托人,投资者应当通过该会员参与上交所市场证券买卖;在深交所市场则不实施指定交易。

     三是在上交所市场,竞价交易中,债券交易的申报数量为1手或其整数倍,债券质押式回购交易的申报数量为100手或其整数倍;在深交所市场,通过竞价交易买入债券以10张或其整数倍进行申报,买入、卖出债券质押式回购以10张或其整数倍进行申报。此外,上交所债券交易以人民币1000元面值债券为1手,债券质押式回购交易以人民币1000元标准券为1手;在深交所市场,债券以人民币100元面额为1张,债券质押式回购以100元标准券为1张。

     四是上交所在修订《交易规则》时,提高了集中竞价系统债券单笔申报的最大数量。具体是将集中竞价系统债券交易和债券质押式回购交易单笔申报的最大数量从1万手提高到10万手,也就是1亿元面值。在深交所市场,此次《交易规则》修订未涉及相关内容,仍适用“债券和债券质押式回购竞价交易单笔申报最大数量不得超过100万张(也就是1亿元面值)”的规定。

     此外,上交所和深交所有关采用大宗交易的证券类型、接受申报的时间等规定也有差异,投资者在参与交易时应当注意。

     五、听说美国的投资者还可以投资交易所交易的个股期权。什么是个股期权?个股期权和权证有什么区别?在我国推出个股期权会对市场有什么影响吗?(IP:114.254.229.*)

     您好!您在问题中提到的个股期权是资本市场上的一种基础性金融衍生产品,也是比较成熟的风险管理工具,在境外市场上普遍存在。

     在期权家族中,历史最悠久的是商品期权。早在17世纪30年代末,荷兰批发商就已经懂得利用期权管理郁金香交易的风险了。当时,批发商普遍开始买卖几个月后才实际交割的郁金香,也就是“郁金香期货”。在进行这种交易时,批发商由于无法在合约签订时就预见到之后从种植者处收购郁金香的价格,因而需要承担较大风险。

     随后,“郁金香期权”应运而生。批发商通过向种植者购买认购期权(也就是批发商作为期权买方,有权在约定的时间以约定的价格从期权卖方,即种植者手中买入约定数量的郁金香的合约)的方式,在合约签订时就锁定了未来郁金香的最高进货价格。如果收购季到来时,郁金香的市场价格比合约约定的价格还低,那么批发商可以放弃期权,选择以更低的市场价购买郁金香而仅损失权利金(也就是购买期权的费用);如果郁金香的市场价格高于合约约定的价格,那么批发商有权按照约定的价格从种植者处购买郁金香,锁定了买入价格。这是最早的商品期权。

     您提到的个股期权是一种金融期权,是由交易所统一制定的,规定买方投资者有权在约定的时间以约定的价格买入或者卖出约定证券的标准化合约。在18世纪末期,美国就出现了场外交易的个股期权市场。1973年,芝加哥期权交易所的成立意味着期权交易的场内市场形成。在之后的40年里,以股权类期权为代表的金融期权得到迅猛发展,期权作为一种基础金融衍生工具也逐渐被投资者所接受。不仅在美国,我们邻国的韩国也拥有世界上最活跃的期权交易市场。

     与个股期权类似,权证也是投资者在支付了一定数量的价金后获得的权利。这种权利能够让权证持有人在未来某个特定的日期或者特定的期间内,按约定的价格向发行人购买或出售标的证券。从本质上说,权证也是一种期权,但其与个股期权的区别也显而易见,具体见下表。

 

个股期权

股票权证

发行主体 没有发行人,每一位符合条件的市场参与人在有足够保证金的前提下都可以是期权的卖方。 通常是发行标的证券的上市公司、投资银行(证券公司)或大股东等第三方作为发行人。
合约当事人 个股期权交易的买卖双方 股票权证的发行人与持有人
合约特点 标准化合约: 1.标的不同的期权合约具有统一到期日; 2.期权合约条款基本相同,由交易所统一确定诸如,合约单位、行权日、行权方式、交割方式、行权价的设定等内容的标准。 非标准化合约: 1.由发行人确定合约要素,包括行权方式可以选择欧式、美式、百慕大式等; 2.合约到期日可以是未来的任意一天,交割方式可以自行选择实物交割或者现金交割,合约单位和行权价都由发行人自行确定。
抗操纵性 理论上供给无限。 权证的供给有限,由发行人确定,受发行人的意愿、资金能力以及市场上流通的标的证券数量等因素限制。
持仓类型 投资者既可以买入开仓,也可以卖出开仓、备兑开仓 投资者只能买入
履约担保 卖出开仓、备兑开仓一方因承担义务需要缴纳保证金(保证金随标的证券市值变动而变动)或者备兑证券 发行人以其资产或信用担保履行
行权价格 交易所根据规则确定 发行人决定

    至于推出个股期权会对市场和投资者产生的影响,还得全面分析,客观看待。

    一方面,个股期权的推出能够活跃蓝筹股和大型ETF基金的交易。从海外经验看,个股期权的标的证券主要是大盘蓝筹股,加之个股期权具有双向交易、杠杆放大的特点,以及一定的“T+0”交易替代作用,因此在推出后往往可以吸引大量短线资金参与,交易非常活跃。这有利于改善目前A股市场大盘蓝筹股市盈率较低,交易不活跃的现状。

    另一方面,对投资者而言,个股期权作为一种灵活的基础性金融工具,在丰富投资者投资选择的同时,还可以作为投资者管理风险的手段。如果投资者认为某只股票价格在未来可能会上涨,那么他可以购买一份认购期权。当股票价格上涨时选择行权,以低于目前股票成交价的当初约定价购买股票。反之,投资者可以通过买入认沽期权做空,较好地管理股票价格下跌时的风险,此时期权的功能类似于保险。

    举个例子:假设小王在2年前用200万元买了一处房产,其中150万为贷款。现在,小王正在考虑移民国外,但房价已经下跌到了130万。如果他在这个时点把房子卖了,那么还不够偿还贷款。这让他非常纠结。试想,如果小王当初购房时买了一份房价的认沽期权(行权价为150万,等于贷款额),那么在当他决定移民时,尽管房价已经低于150万,但他仍然可以选择行权,以150万的价格将房子卖出。在这里,我们把房子换作上市公司的股票,把房价认沽期权换作股票的认沽期权,那么投资者就可以用它管理股票现货投资的风险,避免股价下跌遭受的损失。

    至于个股期权可能对投资者产生的其他影响,我们将在今后的《上交所每月问答》中为您解读。

    那么,个股期权推出是否会分流A股市场资金呢?个股期权为市场上的投资者提供了新的风险管理工具和更多的风险管理策略及手段,为投资管理提供了极大的便利,也将吸引更多的长期资本进入市场。从产品本身来看,投资者可以在持有现货股票的同时,通过购买期权管理股价下跌的风险。对这部分投资者而言,即使以后市场推出了个股期权业务,不但转移其在股票市场上资金的可能性不大,而且还可能会投入新的资金参与期权交易。对不持有股票现货的投资者,也可能在个股期权业务推出后,利用其进行风险管理并重新将资金投入到股票市场。从境外经验来看,在美国市场推出期权前后,股票及债券市场中的资金也未被分流。

    当然,个股期权投资也是存在风险的。对此,境外市场以及金融期货市场上的诸如保证金制度、持仓限额制度、大户持仓报告制度、强行平仓制度、结算互保金制度和风险警示制度等风险控制措施都可以是很好的借鉴。

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