第十二期:“可乐”、“葡萄”两相宜(2014年7月)

2014-12-07

  【编者按】“看大涨,买瓶可乐(call)大口喝;看大跌,买串葡萄(put)唱首歌。看不涨,卖瓶可乐赚小钱;看不跌,卖串葡萄直向前……”这不是重复简单意象的儿歌,也不是故作异术玄虚的筮辞。当A股有望迈入ETF期权时代的此刻,“可乐”和“葡萄”,你不可不知。通过ETF期权“喝可乐”、“吃葡萄”,你会发现,很多投资的纠结可以通过选择得到解决。为投资者提供选择的权利和选择的自由,这原就是期权(option)的本意。来看看“可乐”怎么喝,“葡萄”怎么吃吧!
 

  一、什么是ETF期权?

  ETF期权是以ETF为标的的期权。要了解ETF期权,首先我们来介绍一下ETF。ETF(Exchange Traded Fund)是交易型开放式指数基金,可以像股票一样在二级市场上买卖,也可以通过ETF成份股直接向基金管理人申购赎回ETF份额。ETF是指数化的投资,投资ETF可以避免单只股票交易中常常出现的“指数涨了,股票却跌了”的状况。

  接下来,让我们共同分析投资者在投资ETF过程中可能碰到的一些“困境”,然后再解释ETF期权在帮助投资者应对这些“困境”所起的作用。

  投资者买入了ETF就相当于做多了某个指数,然而在实际买卖ETF的过程中,经常会存在着各种“无奈的后悔”,比如看涨的时候不敢买,买了以后又担心跌。

  下面便是我们经常会遇到两种窘境:

  第一种情况是,我看好上证50指数上涨,但指数点位正处于相对的高位(比如:1.600元/份),此时我面临的窘境是买还是不买呢(上证50ETF)?

  如果我买了,那事后ETF价格跌破1.600元,我会后悔;

  如果我没买,那事后价格蹿升到1.700元,我也会后悔。

  如果现在市场上有这样一份合约,合约内容写着:我在一个月后有权以1.600元/份的价格买入10000份上证50ETF。

  如果一个月后ETF价格高于1.600元,那么我就行使合约中的权利,仍然以1.600元/份的价格买入ETF;

  如果一个月后ETF价格低于1.600元,那么我就放弃合约中的权利而已。

  这样的合约实际上给予了一个权利:我在一个月后以1.600元/份买入10000份ETF的权利。这便是ETF认购(call,也即本文题中的“可乐”)期权,赋予了投资者 买入ETF的权利。

  第二种情况是,我上个月以1.500元/份的价格买入了10000份上证50ETF,一段时间后基金市价已涨到了1.600元/份,此时我面临的窘境是抛还是不抛呢?

  如果我抛了,那事后ETF价格涨到1.700元,我会后悔;

  如果我没抛,那事后ETF价格回落到1.500元,我也会后悔。

  如果现在市场上有这样一份合约,合约内容写着:我在一个月后有权以1.600元/份的价格卖出10000份上证50ETF。

  如果一个月后ETF高于1.600元,那么我就放弃合约中的权利而已。

  如果一个月后ETF低于1.600元,那么我就行使合约中的权利,仍然以1.600元/份的价格卖出10000份ETF。

  这样的合约实际上也给予了另一个权利:我可以在一个月后以1.600元/份价格卖出10000份ETF的权利。这便是ETF认沽put,也即本文题中的“葡萄”)期权,赋予了投资者卖出ETF的权利。

  从上述两个情况中,我们可以引申出ETF期权的概念:一种约定在未来买入或卖出ETF的权利的合约。合约买方先支付一定数量的权利金,获得在未来某一时间以某一价格买入(或卖出)一定数量ETF份额的权利,但不承担必须买入(或卖出)的义务。 合约卖方则先收取一定数量的权利金,一旦买方行使了合约中的权利,卖方必须承担相应义务。
 

  二、ETF期权有哪些用途?

  从境外成熟市场看,ETF期权已成为重要的金融工具,被机构和个人投资者广泛用来进行方向性交易、套利、对冲、配置等。2013年,与ETF相关的所有交易中,45%的交易的品种为ETF期权。ETF期权已占据ETF相关品种交易的半壁江山。

  通过合理配置ETF期权,投资者可以实现以下目标。

  一是推迟买卖指数的决策,锁定买卖价格。例如:股民老王之前以1.500元/份的价位买入了10000份50ETF,一段时间后50ETF的价格出现了一定程度的上涨,达到了1.600元/份,这时老王可以买入一张行权价为1.600元的近月认沽期权(假设权利金为0.03元,合约单位为10000),那么老王相当于花费了300元的代价,锁定了到期日50ETF的卖出价位不会低于1.600元,从而为自己买了一份“决策的后悔药”。

  二是进行杠杆性看多或看空的方向性交易。例如,假设目前50ETF的价格为1.500元/份。陈先生通过对后市的分析,强烈看涨权重股,想买入10000份50ETF实现自己的预期收益,但他却因为其他股票被套牢而一时无法挤出15000元左右的资金。面对这样的情形,陈先生可以利用认购期权的杠杆性,转而买入一张行权价为1.500元/份的认购期权(假设权利金为0.03元,合约单位为10000),那么陈先生的资金成本仅为300元,是原建仓成本的2%,大大提高了资金的使用效率。

  三是通过备兑开仓,增强持股收益,降低持仓成本。例如:李先生持有10000份50ETF份额,假设李先生当初的买入价为1.450元/份。李先生心里为其设定了一个目标价位1.550元,即如果未来ETF的市价涨到1.550元,李先生会非常乐意出售手持的10000份50ETF,同时如果价格迟迟达不到其心理价位时,李先生希望通过某种方式,增加持股收益,降低持仓成本。面对他的这一投资需求,他可以卖出一张行权价为1.550元/份的近月认购合约(假设权利金为0.02元,合约单位为10000)。若到期时50ETF市价未超过1.550元(比如1.520元),李先生的合约不会被行权,则他的总收入为200元的权利金,一定程度增加了持股收益,降低了持仓成本;若50ETF市价超过了1.550元,李先生的对手方一般会选择行权,此时李先生将以目标价位1.550元的价格出售该股票,从而获得价差收入1000元((1.550-1.450)*10000),再加上权利金的收入200元,他的总收入为1200元。

  四是转移现货市场风险,保护指数下行风险。例如:股民小沈持有10000份50ETF份额,由于他参与了融资业务,并把50ETF作为了可充抵保证金证券,因此该基金份额正被质押着而暂时无法卖出。在这种情形下,如果小沈担心在这段短期的质押期内,上证50ETF的价格会受到大盘意外的系统性风险而出现下跌,那么他便可以买入一张认沽期权对冲ETF价格下跌造成的损失。

  五是通过期权组合策略交易,形成不同的风险和收益组合,进行套利等。“买入认购”、“买入认沽”、“卖出认购”和“卖出认沽”,这四种基本的策略正如乐高积木一样,不同的组合方式可以产生各种不同的盈亏效果。比如,在偏温和的牛市下,“买入较低行权价的认购期权”和“卖出较高行权价的同月认购期权”可以生成“牛市价差组合”,为投资者同时锁定最大盈利和最大亏损;又如,在目前小幅盘整的市场下,单纯的做多或做空指数都不是最合适的选择,而“卖出认购期权”和“卖出相同行权价的同月认沽期权”却可以生成“反向跨式组合”,从而使投资者在牛皮震荡市场下也能有所作为。
 

  三、ETF期权的风险体现在哪些方面?

  投资ETF期权的风险主要体现在以下几个方面:

  一是市场风险。我们知道,ETF的价格是影响ETF期权价格的重要因素之一,当指数发生价格波动时,原本处于实值状态的ETF期权可能在到期日将处于虚值状态,此时ETF期权的买方就将损失全部权利金;另外, ETF期权采用实物交割方式,在行权日(E日)提交行权后,要E+1日末才会经登记结算公司完成交割;由于投资者的行权决策基于E日收盘价做出,而现货到账可以卖出的时间为E+2日开盘后,因此存在一天的在途的市场风险敞口。投资者在行权指令申报时,需考虑这一市场风险。

  二是流动性风险。 临近到期日时,深度虚值期权在到期日变成实值的概率已经十分微小,有时会出现买方数量远小于卖方数量的情形,因此对于深度虚值的ETF期权的持有者,可能会面临没有交易对手方而无法及时卖出平仓的风险。

  三是保证金风险。 ETF期权的卖方是承担义务的一方,因此交易所为了约束卖方的违约风险,就会要求卖方逐日缴纳保证金。当标的ETF价格变动朝卖方不利的方向变动时,卖方就会被要求提高保证金数额,若无法按时补交,则可能会被强行平仓。因此保证金风险是期权卖方必须每日关注的风险。
 

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